库存压力、实际消费疲弱是旺季不旺的主因

LME软逼仓难逆大势，铜熊市格局仍成立

铜价自跌破收敛三角形后，受基本面偏弱和多空逼仓博弈影响，再度反弹回落。中国需求相对偏弱和宏观形势的微妙变化，驱动铜价调整，但从库存和期现结构来看，近强远弱对伦铜构成一定的支撑。综合多项指标分析，笔者认为全球经济依然处于后危机时代，熊市格局依然成立，短期逼仓局面无碍铜价偏弱格局。

铜市依然旺季不旺

以金融属性强著称的铜价为何跌幅有限？从需求来看，中国作为主要的消费市场，依然表现为旺季不旺的特点。2012年以来中国进口激增，3月份精铜进口量同比增长87％，一季度累计同比增长80％至107万吨的历史新高。从表观消费和实际消费估算来看，进口大增造成国内库存高企。笔者仅以进口和产量等来估算，国内精铜累计库存高达220万吨之巨，这还不算保税区尚未进关的巨额库存。

不仅是库存压力，实际消费疲弱也是国内铜市的现状。从宏观来看，国内经济增速下调，大宗商品需求增速面临放缓。从现货市场来看，铜市中下游按需采购，保持较低的库存水平。从下游产业来看，家电、房地产等仍受政策因素制约，总体保持为增速放缓状态。笔者注意到，3月电线电缆同比增速24％，表明以基建为主导的电力行业仍将是铜消费的稳定主力，但调研结果表明电线电缆开工率不及往年同期，产成品库存积压明显。

铜市软逼仓走向台前

最新数据表明，LME铜库存降至43个月来的新低仅230625吨，注销仓单7.36万吨，最高一度达10.8万吨。从注销仓单分布来看，2012年以来注销仓单主要分布在北美地区，在4月底后亚洲区出现大量新增注销仓单。考虑美国精铜消费量（2011年仅162万吨）和2012年3.3％的预期增幅，大量注销的精铜最终将云集到中国上海保税区中。因移库现象，外强内弱、外松内紧的现象明显，国内外价差持续维持在2500—4000元/吨的水平。而在倒挂的情况下，中国精铜进口量以及增幅都创下历史新高。这主要是国内资金紧张衍生出的融资铜业务迅速膨胀所致，同时年初建立反套头寸的交易者面临非常尴尬的局势。同期LME现货升水55.5美元/吨，一度高达149美元/吨。从期现结构来看，LME铜是完全的反向市场格局。

铜市逼仓已经走向台前。关注LME铜持仓分布，笔者注意到5月16日LME铜持仓高达3.2万手，尽管可能含有大量已平仓未结算合约，但该持仓占比依然处于历史相对高位水平，结合现货高升水，表明逼仓情况确实存在。根据近期LME大户持仓报告，有一家会员持有LME头寸以及库存量的50％到80％。江西铜业（600362）国贸4月30日称，中国大型铜冶炼和贸易公司已达成共识，将在未来两个月内加大向LME注册仓库交仓电解铜力度。同期包括嘉能可公司在内的金属贸易商近几周来都提交了购买委托指令，以从该交易所的仓库提取数量创纪录的铜供给自己的客户。

根据我国海关条例，采用铜精矿来料加工贸易方式可令精铜无出口关税交割到LME。从铜市倒挂来看，江铜等确实具有出口交割并获利的能力。尽管此举可避开关税堡垒，但作为精铜进口大国出口精铜，不利于长远战略。

从形态来看，铜价前期跌破收敛三角形具有较强的技术意义，收敛三角形将形成较强的阻力位。从指标来看，日线、周线级别的MA均线都转为空头排列，MACD、RSI和KDJ都发出或即将发出死叉信号。从价位来看，伦铜8400—8600点形成阻力区间，而下方支撑位分别是8000点、7500点。