锌市被动补库已经持续一年多，然而2004年起，LME锌库存从75万吨开始回落，

到2006年11月份，库存跌破10万吨。在此期间，LME锌价一路牛市。2007年库存低位盘整后缓慢回升，锌价则快速回落，2008年金融危机之后，需求大幅下滑，锌价一度跌入谷底，至1065美元/吨，随后库存快速攀升。2011年4月20日库存突破80万吨大关，为1995年以来首次。进入2012年，LME锌库存上升势头有增无减，截止到8月13日，达到97.04万吨，运行在17年来的高位，而对应的LME锌价走势则是“漫漫熊途”。笔者通过测算发现，2004年以来LME锌库存与LME期锌连三价格具有负相关性，相关系数为0.489。

被动补库存已持续一年多

供需关系的失衡形成库存。根据价格与库存以及产量与库存的关系，我们可以将库存划分为四个阶段：被动补库存阶段，表现为价格先于库存下跌、产量降、库存升；主动去库存阶段，表现为量价齐跌、产量库存齐跌；被动去库存阶段，表现为价格先于库存上升、产量升、库存降；主动补库存阶段，表现为量价齐升、产量库存齐升。库存的变化反映了整个工业经济运行的轨迹，同时也是宏观经济、产业政策、供求关系等多种因素综合作用到行业层面的结果。因此，分析库存阶段的变化往往能让我们对基本金属价格有更清晰的认识。

LME锌价自2011年8月份开始下跌，截止到2012年8月14日，LME期锌价格跌幅为27%，2012年上半年均价跌幅为14.28%。国内产量方面，截止到7月份，2012年的累计产量为271.9万吨，同比减少6.6%，1—7月份月产量连续7个月同比下滑，减产迹象十分明显。按照之前对库存周期的划分，现在应该处于被动补库存阶段，并且持续时间已一年多，跟2008年那次被动补库存相比，本次补库存阶段呈现出价格变动幅度小、时间跨度长的特点，而这样的情况也令投资者纠结不已。

PMI数据透露积极信号

欧债危机延续、美国经济复苏乏力，再加上国内房地产调控面临“两难”局面，整体宏观经济仍处于底部阶段。但从7月份国内PMI数据来看，一些先行指标的改善预示着整体工业库存周期正在接近拐点。

国家统计局公布的7月份PMI分项数据显示，原材料库存指数为48.5，跟6月份相比，继续小幅上扬，但产成品库存指数为48.0，环比下降4.3个百分点，而此项指数在5、6月份均超过52，创2005年以来的历史新高。产成品库存创历史新高意味着企业库存积压严重，后期面临巨大的去库存压力。7月份产成品库存意外大幅下降，使得企业去库存的压力骤减。7月份原材料库存与产成品库存之间的差值再度回到正值，说明企业囤积原材料的积极性增加。从另外的几个分项指标来看，6月份采购量和生产指数曾出现大幅下滑，仅高于金融危机时的水平，7月份这种下滑趋势有所企稳。然而，反映下游需求的订单指数进一步走低，暗示内外需求仍然低迷。

PMI指标体系中，产成品库存方面出现了积极的信号，有利于整个工业企业从主动去库存阶段向被动去库存阶段转变。如果后续订单等反映需求的指标持续回暖，则意味着中国经济筑底成功，工业企业的库存周期也将正式进入被动去库存阶段。

从上述库存周期的分析中，我们看到了一些积极的信号，有利于锌行业库存周期的转变。作为同宏观经济高度相关的强周期行业，基本金属价格往往对库存周期的变化反应强烈，但不可否认，目前有色金属行业整体面临产能过剩的窘境，盈利下滑将持续制约其反弹空间。另外，宏观面上的系统风险仍然存在。因此，操作上建议投资者中长线空单继续持有，短线多单可在14500元/吨处建仓，止损位设置在14300元/吨，止盈位在15000元/吨。

（关键词：沪锌 库存 产量）