9月，文华财经伦铜指数环比上涨8.36%，沪铜指数环比上涨7.7%。10月11日，伦铜持仓量为25.4万手，比8月末的五年最低值22万手上升15%，沪铜总持仓量为40万手，比6月末的历史最高位62.4万手下降35%。从数据表现看，9月以来外强内弱格局再现，外盘在资金的推动下涨势明显，内盘则减仓被动跟随。我们认为内外盘之间的差异在10月会继续存在，国外QE和国内经济减速的博弈会继续左右市场走势。

国内经济减速期还未结束

首先，本月初公布的国内9月PMI数据表明，当前国内企业经营状况依旧不理想。考虑到国内季度GDP同比数据向来前高后低，我们预计后期公布的三季度GDP数据会在7.5%，且不排除低于7.5%的可能。其次，虽然三季度我国政府重新提出“稳增长”口号，但并没有提具体目标，而年初7.5%的年度目标以及十二五期间7%的目标早已定下基调，今年内外部环境的恶化并非微调或预调措施能够改善的。至于地方政府巨额投资计划，我们认为其资金募集仍是个问题。再次，很多人依旧在期待降息或降准之类的货币宽松刺激政策，但我们认为在稳健的货币政策基调下，在M2同比增速持续低于15%的情况下，这类措施即便出台，也没有多大效用，国内经济减速状态还将继续。

QE3影响弱于往期

9月美国失业率降至7.8%，为2009年1月以来的最低水平，美联储QE3对美国就业市场的改善可谓是立竿见影，这也让我们开始调降QE3的估算规模。按目前每月400亿美元的额度来计算，15个月就是6000亿，相当于QE2的规模。而按照当前美国失业率下降速度来看，我们认为美联储或将在1年内就会结束QE3。也就是说，本次QE的规模将延续下滑趋势，或将不超过4800亿美元。按前两次的统计数据，本次QE3对金融市场的影响也将弱于前两次。从另外一个角度看，前两次QE出台的时候，国内经济还未正式进入减速周期，有国内需求明显增长的支撑，国际大宗商品自然而然在资金和需求推动下走牛，但现在国内经济正处于减速期，资金规模大概率低于往常，因此这次的QE推出后，我们不能以老思路对待，不能盲目乐观。

大资金信心不足

沪铜场内资金流出表明自去年8月以来进场的资金已经撤离大半，总体资金主动向上拉升的意愿不强，6万上方区域依旧属于高抛阻力区，自去年四季度开始的宽幅振荡还在延续。另外，我们从伦铜月线图可以看出，9月伦铜是在资金主动推升下上涨的，目前这部分资金还未平仓离场，虽然资金总量不大，后市涨幅不会很大，但至少短期下跌空间受限。目前是周线级别休整的第四周，前三周行情基本确定了振荡的小区间范围，下方8100美元为重要支撑。

综合来看，QE3余威还在，但实体经济的糟糕表现以及当前复杂环境下隐藏的变数还是影响了资金的信心。在当前复杂情况下，在铜价突破大区间前，我们不会盲目乐观地中长线看涨。中期投机策略上，我们目前处于离场观望期，近期主要以周线级别调整的区间振荡思路对待，我们建议继续坚持谨慎建仓、动态止盈止损原则。现货经营方面，我们则坚持在风险承受能力下按生产销售计划进行套保的原则。

（关键词：铜 伦铜 沪铜 QE 国内经济 资金）