业绩高于预期。公司前三季度，共实现营业收入66亿，同比增长11.4%。

营业利润为亏损1.46亿，归属于母公司股东的净利润为亏损2195万元，EPS为-0.014元。其中三季度营收26亿，同比增长36%，环比增长16%，归属于母公司股东的净利润496万元，EPS0.002元。与业绩预告基本一致，三季度业绩要好于我们此前的预估。

氧化铝项目即将贡献业绩：文山80万吨氧化铝项目完成全部生产工艺流程的试车工作，于2012年7月全面投产，产出氧化铝产品，目前处于试生产阶段。

铝价持续低迷，公司毛利率下滑。三季度是云南的丰水期，公司的电力成本下降，同时氧化铝项目尚处于试产，没有完全转固，但铝价持续低迷，三季度环比2季度下降2.83%，使企业毛利率进一步走低至6.37%，二季度为7.25%。

项目建设导致财务费用增加。公司近年在建设文山80万吨氧化铝项目之外，还在建设多个铝加工项目，投资快速增长，前三季度投资活动支出现金流29亿，其中28亿为固定资产等投资；资金需求增加，三季度有息负债延续增长势头，长期借款增加1亿，短期借款增加4亿，应付债券增加1亿。2季度先后两次降息，但公司的财务费用环比增长10%，由于营收扩大，财务费用率由3.36%下降至3.12%。

管理费用显著下降。三季度公司管理费用率由前两季度的4.59%和3%下降至2.27%，绝对额上，管理费用分别由8,135.49和6,708.72，降至5,890.13。反映面对困境，公司着力提升管理效率，压缩管理费用。

营业外收入减缓业绩下滑。前三季度营业外收入达1.40亿，较上年同期长1亿多，支撑了公司业绩。

盈利预测与评级。假设公司四季度获得1毛钱的电价优惠、铝价回升约100元/吨，预计，2012净利润为亏损300万，2013年EPS为0.01元。维持中性评级，但强调公司拥有铝土矿资源及云南水电在中长期具有成本优势。

风险提示：铝价风险；项目进度风险；电力等原材料价格风险。

（关键词：氧化铝 电力 利润）