三季报业绩大幅低于预期。公司12年前三季度实现收入48.65亿元，同比下降4.7%；(归属于上市公司股东的)净利润为235.22万元，同比下降98.3%；合EPS0.00元，尽管我们提示了三季度大幅下降的风险，但实际情况仍低于我们业绩前瞻中的预期(0.04元)。其中Q3单季度实现收入15.09亿元，同比下滑9.7%；亏损1001.46万元，同比下降1907.7%。公司预告全年业绩下滑90%以上。

行业淡季，纸价下行，毛利率进一步收窄。7-8月为造纸行业传统淡季，今年受宏观需求影响，淡季更淡，纸价下行，拖累公司Q3收入环比下降14.9%至15.09亿元，Q3毛利率也进一步下滑至17.3%(vsQ219.0%)。

费用率飙升，Q3大幅亏损。收入不佳，公司费用率飙升，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别由12Q2的3.3%/6.3%/8.9%上升至4.8%/7.4%/10.1%。毛利率回落和费用率飙升，致公司Q3营业利润大幅亏损8318.21万元，虽有4721.89万元的政府补贴，亦无法扭转亏损局面，单季度大幅亏损1001.46万元。分业务而言，预计林业尚有盈利，而纸和浆业务均面临亏损。

溶解浆项目正式投产。子公司湖南骏泰浆纸漂白硫酸盐木浆升级30万吨/年溶解浆项目于9月正式投产(即Q3业绩中体现了1个月的折旧)，公司在建工程由6月末的5.23亿元回落至3.03亿元；对应地，固定资产由6月末的86.39亿元上升至9月末的89.04亿元。目前公司溶解浆产品销售情况尚可，售价约7200元/吨至7500元/吨。

定增获批文，有望改善公司财务结构，降低财务费用负担。公司拟向大股东定增，发行数量不超过2亿股，发行价格为5.34元/股(较目前股价3.82元溢价40%)，募集资金总额不超过10.68亿元，目前定增方案已经获得中国证监会发审委通过，待拿到批文后可尽快实施。募集资金将用于公司补充流动资金和偿还银行贷款，有利于改善公司财务结构，降低目前过高的财务费用负担。

下调盈利预测，下调至“中性”。大股东“输血”可解短期燃眉之急，公司真正“造血”机能的恢复仍需依靠行业景气复苏，以及公司自身经营和管理能力的提升。因三季报业绩低于预期，且浆纸产业链短期难现盈利反转，公司一体化的优势无法体现，我们下调公司盈利预测至-0.02元和0.12元(原为0.00元和0.12元)，下调评级至中性。

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