自2001年开始，黄金市场启动了持续12年的上涨行情，从2002年的310美元/盎司上涨至2012年的1669美元/盎司，2002—2012年的平均增速达到18.3%。在黄金牛市持续多年的趋势性上涨行情之后，本轮上行周期何时会结束？我们认为，黄金市场当前已经暗流涌动，新一轮趋势正在确立，当前市场已经处于繁荣周期的顶点。
展望中期，我们对贵金属市场持悲观态度，驱动市场的关键因素已经在逐步消退或者转向负面。首先，前期驱动市场的流动性在收紧，同时通胀压力可控，宏观环境利空黄金市场。其次，在持续多年的购买之后，黄金市场的边际购买需求正在减弱。
全球复苏削弱黄金避险魅力
尽管前期美国宏观经济数据遭遇“寒流”，但其经济复苏趋势基本确立，上周公布的一系列强劲的经济数据显示美国经济已经在逐步脱离前期因季节性因素带来的负面影响。尽管上周美国两党关于政府自动削减开支的解决方案在参议院表决时未能通过，850亿的政府自动削减开支计划自行启动，但削减的进程循序渐进，并不会对美国经济产生显著的影响。因此，我们预计美国温和复苏的态势能够持续，这仍给美元带来支撑，同时打压以美元计价的黄金价格。
欧洲方面，虽然仍遭受增长困扰，但已经度过最艰难的时光。从近期VIX指数的表现来看，VIX指数处于2007年以来的底部，市场认为未来欧元区再次发生新一轮动荡的可能已经极低。在市场风险溢价不断下降的情况下，黄金作为避险工具的魅力大幅削减。
全球经济复苏，市场动荡期结束，决定黄金市场运行的中长期驱动因素在发生改变，这从长期来看利空金价。
边际购买需求减弱
黄金价格在持续6年的两位数增长后，2012年金价仅仅录得6%的年收益率。未来有关资金撤离、货币政策收紧、市场流动性水池变浅的预期都很可能为金市带来巨大的压力。
从近几周的数据来看，投资者撤出黄金市场的迹象非常明显。黄金ETF持仓近两个月不断下跌，而且呈现加速下行的趋势，黄金ETF持仓相比年初已经下滑7%。COMEX黄金投机头寸净持仓也不断下滑，相比年初下滑18%。
综上所述，驱动金价的关键驱动因素在发生改变。流动性水渠在变窄，但实体经济的通胀压力并不明显。市场大幅波动的风险逐步消除，弱化了避险需求。新的边际购买需求减弱，进一步大幅增长的可能性不大。因此，我们认为，前期驱动金价上涨的因素在逐步减弱，新的负面因素不断显现，黄金即将迎来趋势性的拐点。短期来看，3月份是传统的黄金需求淡季，实物需求不佳，同时投资者削减头寸，短期黄金仍面临下行压力。
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